华创证券发布研究报告称，华创华润维持（00291）“强推”评级，证券2022-24年还原后EPS预测1.39/1.83/2.35元不变，维持今年随港股市场而回落，啤酒评级估值安全边际充足，强推且远期空间充分打开，目标目标价90港元。价港公司自2017年以来高效改革甩去历史包袱，华创华润高端化战略清晰，证券高端经营能力有望后劲薄发。维持在此基础上，啤酒评级公司陆续布局景芝、强推金沙等白酒企业，目标有望与啤酒业务互相赋能，价港成就综合性酒业平台。华创华润

事件：华润啤酒拟收购金沙酒业55.19%股权，总交易对价约为123亿人民币（下同）。其中以增资形式认购按经扩大股本4.61%新股（总对价10.3亿元）；以购股形式购买旧股占按经扩大股本50.58%（总对价112.7亿元）。

华创证券主要观点如下：

落子金沙，收购对价相对公允，更重在以产业布局视角看待。

本次交易对价约123亿元人民币，以金沙酒业2021年税后净利润13.1亿为基础，对应2021年市盈率17倍PE。虽然在酱酒行业从高增到降温的背景下，金沙当前库存仍需要一定时间消化，但更重要的是从产业投资角度看，华润通过本次并购将优质酱酒资产纳入囊中，白酒业务布局再下一城，应以收购优质酱酒企业视角来看待并购估值。此外，华润啤酒当前现金流充裕、账面有息负债接近为零，且公司将通过内部自有资金结合外部融资方式支付对价（优先考虑债券融资，或通过并购贷款进行过渡），预计本次交易带来的财务压力较小。

金沙产区与品牌优质，全国布局较完善。

金沙酒业坐落于赤水河上游优质酱酒产区，拥有70余年的悠久历史，2021年销售回款同增122%至60.66亿元，体量位列酱酒行业第5-6名，其中知名酱酒品牌“摘要”和“金沙回沙”销售占比为62%、38%。公司贵州省外收入占比高达80%，在全国范围拥有广阔的经销商网络和较高的品牌认知度，且基酒产能有望由当前的2.4万吨扩张至5万吨，具备创造丰厚财务回报的潜力。

啤白协同版图完善，迈向“中国的帝亚吉欧”。

相对于啤酒行业，白酒行业具有市场大、增长稳、盈利高的特点，具备竞争优势的企业在集中度提升背景下增长前景广阔。2021年以来，华润陆续收购山东景芝、金种子（华润战投收购）股权以试水白酒业务，如今通过并购金沙酒业白酒业务版图进一步完善。从啤酒龙头视角看，当前白酒企业在品牌、产品、价格、渠道、人才管理等优化潜力依然较大，该行预计华润啤酒销售渠道和营销管理优势，有望赋能旗下酒企全国化加速布局，也可促进白酒企业内部效率提升，而白酒在团购渠道运营和历史文化挖掘方面的经验，也为啤酒高端化发展赋能。啤白协同，有望迈向“中国的帝亚吉欧”，成为综合性酒业平台。

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